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我们不能仅仅只下一道法令，废除黄金或英镑，而用麦子或房屋作价值标准，
就把一切困难都解决了——虽然有人作如此想。盖若有任何资产，当其产量
增加时其本身利率不肯下降，则同样困难仍继续存在；例如在一不兑换纸币
本位国家中，黄金可能仍是具有如此性质的资产。
Ⅲ
故当我们赋予货币利率以特殊重要性时，我们即暗中假定着：我们现在
所习用的货币的确有若干特征，使其本身利率（以货币本身计算）固然随产
量之增加而下降，但其下降速度，不若其他资产之本身利率（以备该资产本
身计算）之大。这个假定能够成立吗？我想，以下所述现代货币常具的几种
特征，可以使这个假定成立。只要货币的确具有这几种特征，则以上笼统的
说法——即货币利率乃唯一重要的利率——便可以成立。
（一）第一种特征是：不论在长时期中或短时期中，若仅就私人企业着
想，而不问金融当局之行动，则货币之生产弹性等于零，至少很小；所谓生
产弹性，①乃是货币购买力（以劳力计算）之比例改变除劳工（从事于生产货
币者）人数之比例改变。这就是说，货币不能很容易就生产；当其价格（用
工资单位计算）提高时，雇主们不能随意用其所雇劳力，转而增加货币之生
产。在一不兑换纸币或管理通货国家，这个条件完全满足；但即在金本位国
家，也大致如此：意思是说，除非该国以采金为主要实业，否则劳力之可以
用于生产货币者，其最大限度之比例增加，仍极微小。
对于有生产弹性的资产，我们之所以可以假定其本身利率会下降者，乃
是因为我们可以假定：当其目前产量增加时，其现存总量亦将增大。至于货
币，则（此处暂不论减低工资单位之影响，或金融当局有意增加货币供给）
其供给是固定的。货币不很容易用劳力来生产，这一个特征已经使我们有初
步理由，为什么货币之本身利率较之其他商品之本身利率难于下降。设货币
而可以象农作物一样生长，或象汽车一样制造，则不景气可以避免或减少；
盖在此种情形下，当其他资产之价格（用货币计算）下降时，劳力可转而生
产货币。我们知道在采金之国，确有如此情形，但就整个世界而论，劳力之
可以转而从事采金者，其最大量亦微小不足道。
（二）显然，以上这一个条件，不只是货币，一切原素之有纯粹地租者
都能满足，故必须有第二个条件以使货币别于其他地租原素（ rent －
factors）。
货币之第二个特征乃是：货币之替换弹性等于零，或几乎等于零。这就
是说，当货币之交换价值上涨时，人们没有倾向要用其他因素来替代货币—
—有之，则除非货币这一个商品，同时可作工艺之用，但即使如此，范围亦
非常狭小。这一个特征之由来，乃是因为货币之效用，完全从其交换价值得
① 参阅马歇尔对于庞巴维克所下注脚，见《原理》，第583 页。
来，故二者同时涨落，于是货币与其他地租原素不同，当货币之交换价值上
涨时，人们没有动机或倾向要用别种原素来替换。
因此，当货币之价格（用劳力计算）上涨时，我们不仅不能增加劳力来
生产货币；而且，无论其价格如何上涨，人们不会象对其他地租原素那样，
减少其对货币之需求，转而需求其他商品。故当货币之需求增加时，货币可
以无限制容纳购买力。
对于以上所说，只有一个修正：即当货币之劳力价格提高到一种程度，
使得人们对此种上涨程度在未来能否维持感觉不确定时，则a1 及a2 增加；若
a1 及a2 增加，则商品折成货币之利率提高，故可刺激其他资产之产量。
（三）我们虽然不能雇用劳力增加货币之生产，然而说货币之有效供给
量固定到没有伸缩余地，倒亦不尽正确；因为当工资单位减低时，一部分现
金可以从别种用途中腾出来满足灵活偏好动机。而且，当物品之货币价值减
低时，货币数量在社会总财富中所占之成数即形增高。这种种，会不会影响
以上结论呢？
我们不能从纯粹理论方面，证明这种反应不能使货币利率有适度下降。
然而我们可以举出几个理由，说明为什么在我们习知的经济体系之中，货币
利率很不容易有适度下降；这几个理由联合起来时，力量甚大。
（a）第一，我们必须顾及，当工资单位下降时，资本之边际效率亦起反
应，而我们关心者乃后者与货币利率之差数。设工资单位减低时，引起人们
预测以后会回涨，则结果完全良好；反之，设引起人们预测以后再会下降，
则资本之边际效率方面所起反应，可以抵消利率下率。①
（b）货币工资常常有刚性（rigidorsticky），比真实工资稳定，故工
资单位（以货币计算）不容易下降。而且，假使不如此，则情形也许更坏，
而不是好转；盖设货币工资而很容易下降，则一经下降，也许引起人们预测
其再会下降，以致资本之边际效率蒙受不利影响。抑更有进者，设工资而用
别种商品（例如麦子）作计算单位，则大概不再有刚性。正因为货币有其他
特征，尤其是货币有周转灵活之便，故工资一经用货币规定以后，常常不轻
易改变。①
（c）第三，我们到了此处最基本的理由。货币有若干特征，使其可以满
足灵活偏好，故在某些（常常会发生的）场合，尤其是当利率已经降到某种
水准时，即使货币数量比之其他形式的财富大量增加，利率也不起敏感反应。
①换句话说，超过某点以后，货币因为有周转灵活之便，故其心理的产物虽亦
随货币数量之增加而下降，但其下降程度，决不若当其他资产之数量作同程
度增加时，其产物之下降之速。
在这里，货币之保藏费甚低（或微小不足道）这一点，关系非常重大。
盖设保藏费相当可观，人们便不会因为对于货币之未来价值有一种预期，而
遂增加其货币持有量。再稍为换一种说法：人们所以对于相当微弱的刺激，
即起反应，增加其货币持有量者，就因为货币有周转灵活之利，而无巨额保
藏费之弊。至于货币以外的其他商品，则持有小量固可使其使用者有相当方
便，但设数量增大，则即使该财富之价值仍相当稳定，不失为保藏财富之道，
① 这个关系由斯位发（Sraffa）先生首先指出，参阅《经济学杂志》，1932 年3 月号第50 页。
① 见下第二十章。
① 这一点在以下第十九章中，还要比较仔细讨论。
但持有人须负担保藏费（堆栈费，耗损等）；故在达到某点以后，若再增加
其持有量，必定蒙受损失。
货币则不然；其所以不然者，因为有种种理由使得货币在一般人心目中
成为最“灵活”的东西。有些改革家所提补救办法，就想替货币造出人为的
保藏费，例如每隔相当时期，人民必须缴纳若干费用，请当局在法偿通货上
加盖印记，加盖印记以后，该通货始仍可作货币之用；或诸如此类的办法。
这些人走的路线是对的，故其所提方案之实际价值值得考虑。
货币利率之重要性，是由三种特征联合产生的：第一，因为有灵活偏好
动机，故当货币数量较之其他财富（以货币计算）相对增加时，利率也许不
大起反应；第二及第三，货币之生产弹性以及替换弹性皆等于零，或微小不
足道。第一点表示：人们对资产之需求，可能绝大部分集中于货币；第二点
表示：假使有这种情形发生，劳力不能用来增产货币；第三点表示：其他商
品即使很低廉，亦不能取货币而代之，故无法减少货币之需求。故设资本之
边际效率不变，灵活偏好不变，则唯一救济办法，只有增加货币数量，或—
—在理论上是一样的——让货币之价值提高，使一特定量货币所能提供的货
币劳役（money－services）增加。
故当货币利率提高时，一切有生产弹性的商品，其产量皆受妨碍；而货
币之产量却未能增加（依据假定，货币毫无生产弹性）。换一种说法：因为
货币利率决定其他商品之本身利率所能下降之程度，故投资之从事于生产其
他商品者受到阻碍；但因根据假定，货币不能生产，故投资之从事于生产货
币者未能扩充。而且，货币需求之起于投机动机者弹性甚大，故当需求情况
稍为改变时，也许不能使货币利率改变甚大；同时，因为货币之生产（除非
当局采取行动）无弹性，故亦不能让自然力量从供给方面来压低利率。至于
一平常商品则不然。人们对平常商品之持有量极少伸缩性，故需求方面稍为
有改变时，可使其本身利率骤涨骤落；同时，该商品又有生产弹性，故其现
货价格与期货价格（都以该商品本身计算）之差不能太大。故在其他商品，
若听其自然，“自然力量”（即通常市场力量）便可使其本身利率减低，一
直到达到充分就业为止——已经达到充分就业以后，则一般商品皆具有货币
经常具有的特征，即供给无弹性。故设无货币，又设无其他商品具有货币之
特征，则各种利率只有在充分就业下，方才达到均衡。
这就是说，失业问题之所以发生，就是因为人们要造空中楼阁——如果
人民所要的东西（例如货币）不能生产，而对此东西之需求又不容易压制，
劳力便无法就业。唯一补救之道，只有要公众相信：纸币也是货币，而由政
府来统制纸币工厂，换句话说，由政府来统制中央银行。
有一点很有意味，值得注意：历来所以认为黄金特别适于作价值标准者，
就因为黄金之供给缺乏弹性；现在我们知道，正因为有这种特征，所以困难
丛生。
用概括的说法，则我们的结论如下：设消费倾向不变，则当所有各种资
产之本身利率之最大者，等于所有各种资产之边际效率（用本身利率最大的
资产作计算单位）之最大者时，投资量即不能再增加。
在充分就业情况之下，这种条件一定满足。但在充分就业尚未达到以前，
这个条件也能满足：只要有一个商品，其生产弹性与替换弹性皆等于零（或
比较少），②当其产量增加时，其本身利率之下降速度，较之其他种种资本资
产之边际效率（用该商品作计算单位）为慢。
Ⅳ
上面说过，一个商品是否是价值标准，与该商品之利率是否成为唯一重
要的利率，并无必然关系。现在我们要问：这使得货币利率成为唯一重要利
率的种种特征，有多少是因为货币是债务与工资之计算标准，所以才具有的
呢？这个问题可以分两方面来讨论：
第一，契约用货币来规定，以及货币工资常常相当稳定这两点，当然对
于货币之所以有如此高额灵活升值大有关系。设所持有的资产，可以直接用
来应付未来债务，且预期的未来生活费，若用此资产作计算标准，也相当稳
定，则持有此资产有相当方便，固甚明显。但设用作价值标准者乃一生产弹
性极大的商品，则公众也许不会太相信：未来产品之货币成本会相当稳定。
而且，货币利率之所以成为唯一重要利率者，除了高额灵活升值以外，保藏
费之低也同样重要，盖就利率而论，重要者乃灵活升值与保藏费之差额。若
用金银或钞票